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瑞银认为,美国经济的“韧性”表面之下,实际上是由单一驱动力——人工智能——苦苦支撑的脆弱平衡。

据追风交易台,瑞银在1月23日的报告中指出,尽管总体经济数据看似强劲,但增长来源极其狭窄。除AI和科技板块外,大部分实体经济处于疲软甚至收缩状态。劳动力市场的扩张已经显著放缓,除去医疗保健行业的“繁荣”,就业实际上是在萎缩。

对投资者而言,这意味着市场的定价逻辑存在偏差。美联储(FOMC)正处于两难境地:一方面是疲软的劳动力市场,另一方面是关税带来的成本推动型通胀。当前的资产价格建立在AI投资持续繁荣和富裕阶层消费强劲的“双支柱”之上。瑞银警告,主要风险在于AI投资热潮的任何动摇都可能引发衰退(概率为50%)。瑞银认为市场低估了美联储在6月前不得不降息以应对就业恶化的紧迫性。

美联储困境:政治压力与降息路径

美联储正处于“维持独立性”与“挽救劳动力市场”的夹缝中。

利率路径预测: 瑞银预计美联储将在2026年进行两次25个基点的降息,年底联邦基金利率目标区间将降至3.00%至3.25%。

被低估的3月降息: 市场目前仅定价了约16%的3月降息概率(即25个基点中的4个基点)。瑞银认为,考虑到2月劳动力报告可能显现疲软,且通胀反弹可能不及预期,提前降息的可能性高于市场定价。

政治干扰风险: 美联储正面临来自白宫和司法部的巨大压力(包括大陪审团调查)。瑞银警告,鲍威尔主席可能会为了证明美联储的政治独立性,而反直觉地推迟必要的降息,以免被视为屈服于政治压力。此外,最高法院关于丽莎·库克理事职位的听证会也增加了机构的不确定性。

增长动力单一:除了AI和富人消费,其他板块都在萎缩

美国经济的增长源极其狭窄。瑞银的数据显示,尽管GDP数据尚可,但这是由AI相关的设备和软件投资硬撑起来的。过去四个季度,AI相关设备投资增长了17%,而其他设备投资却下降了1%。非住宅结构投资已连续六个季度萎缩,住宅投资在过去五个季度中有四个季度下滑。

消费端同样呈现剧烈的K型分化。二季度股市财富占家庭总财富的比例达到了创纪录的37%,且过去几年的财富增长几乎全部来自股市。这导致高收入群体的消费由科技股牛市支撑,而其余群体的消费能力正被通胀和实际收入停滞所侵蚀。简而言之,这是一场由AI和科技主题驱动的“富人狂欢”,而广泛的实体经济已经处于衰退边缘。

就业市场早已恶化:剔除医疗保健后,私营部门正在裁员

尽管失业率数据看似温和,但瑞银指出劳动力市场的扩张已经显著放缓,甚至不仅是放缓,而是已经开始收缩。最惊人的数据是:如果剔除医疗保健和社会援助板块,非农就业人数在2025年最后四个月中,平均每月减少4.1万人。

更广泛的劳动力利用不足指标(U-6)不仅呈上升趋势,而且比2019年的水平高出2个百分点以上。此外,美联储主席鲍威尔也暗示就业数据可能存在每月约6万人的高估。目前的就业增长甚至低于维持失业率稳定所需的盈亏平衡点。这些细节表明,劳动力市场的疲软程度远超头条数据的表象。

关税逆风:通胀卷土重来,实质上是对增长的征税

关税政策正在成为主要的宏观逆风。瑞银估算,目前的关税政策意味着加权平均关税税率(WATR)已飙升至13.2%(基于2024年进口份额),这相当于对GDP征收了1.1%的税。这直接推高了核心商品价格,导致通胀从2025年4月的2.61%反弹至8月的2.91%。

瑞银预计通胀将在2026年夏季达到峰值,然后在2027年缓慢回落。关税带来的成本推动型通胀不仅侵蚀了实际收入,还限制了美联储的政策空间,使得经济调整过程更加痛苦。预计关税将在2025年和2026年对实际GDP增长造成主要拖累。

财政救命稻草:"One Big Beautiful Bill"带来的退税潮

在私人部门需求疲软的背景下,财政政策再次成为短期救生圈。瑞银预计,随着大美丽法案("One Big Beautiful Bill Act"(OBBBA))法案的实施,2026年第二季度将迎来巨大的个人退税潮,预计退税规模将增加约500亿至600亿美元。

加上针对企业固定投资的更慷慨的费用化条款,财政脉冲将在2026年由负转正,为经济扩张提供底部支撑。这解释了为何尽管基本面疲软,瑞银仍认为经济不会立即崩盘——只要财政输血还在继续。

终极风险:如果AI泡沫破裂,衰退概率高达50%

瑞银的总体衰退模型显示,未来发生衰退的概率为50/50。最核心的风险在于经济对“AI叙事”的过度依赖。瑞银模拟了一个“AI破裂”的情景:如果AI相关的投资和股市支持消退,预计GDP增速将比基准低1个百分点,失业率将上升超过1个百分点,而联邦基金利率可能被迫重回零下限。

在这个高度不确定的时期,美国经济正走在钢丝上:左边是AI泡沫破裂的深渊,右边是关税与通胀的峭壁,全靠财政刺激和美联储的小心平衡勉强维持前行。

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